[ISRG]인튜이티브써지컬 분기 보고서(2022.01.20) 분석 - business model, 성장 동력

개별 기업 매수 기준
- 구조적으로 성장하는 산업인가? 로봇 수술 시장은 2025년까지 연 20% 정도의 성장 가능성 있음 (good)
- 독과점을 하는 기업인가? 높은 영업 이익률을 보면 알 수 있음(good)
- 진입장벽이 있는가? 완벽한 독과점 시스템, 의사 집단의 보수성 등이 높은 진입장벽이 됨(good)
- 독자적 데이터 수집이 가능한가? 다빈치를 활용한 수술 관련 데이터(동영상, 논문)수가 꾸준하게 늘어나고 있고 이것이 매우 중요한 데이터가 되고 있음 (good)

인튜이티브 써지컬이라는 이름을 처음 들어보는 사람들도 있을 것 같다. 많이 알려지거나 투자하는 기업은 아닐 것이다. 이 기업은 다빈치라는 이름으로 불리는 로봇 수술 장비를 만드는 의료 기기 회사이다.

낯선 용어들이 많고 이해가 잘 되지 않을 것 같아 영상을 첨부한다. 의사들이 실제로 사용하는 영상을 보면 이해하기 쉬울 것이다.

 

다빈치 제품의 다양한 포트폴리오를 보여준다. Ion은 폐생검(폐의 조직을 채취하여 검사하는 것) 로봇이고 SP 모델은 구멍을 하나만 뚫어서 수술할 수 있는 단일공 모델이다.

이 기업은 로봇 수술 장비 제작의 압도적인 1위 기업이다. 그리고 기업을 이해하는 것이 그리 크게 어렵지 않다. 기계를 팔아서 수익을 내거나 기계를 리스해 주면서 반복 수익을 도출해 낸다. 기계의 가격은 모델마다 차이가 있지만 대당 200만 달러(약 23억 내외)에 달한다. 그리고 기계에 들어가는 각각의 부속품은 모두 인체를 대상으로 하는 것이니 만큼 아무거나 사용할 수 없다. 그래서 특허로 보호받고 있으며 그런 부속품을 공급하면서 수익을 얻는다. 대표적인 예로 로봇팔을 들 수 있다. 로봇팔의 경우 수술 방식에 따라 다른데 인튜이티브 써지컬이 공급하는 로봇팔만 해도 110여 가지에 이른다. 이런 로봇팔의 사용횟수는 10회로 제한되어 있다. 생명을 다룬다는 이유로 횟수를 10회로 제한해 두고 로봇에 장착된 컴퓨터가 이를 인식하여 10회를 사용하면 전원이 꺼진다. 정해진 횟수가 지나면 반드시 부속품을 교체해줘야 한다. 물론 모든 부품이 10회 수술 시 다른 것으로 교체해야 하는 것은 아니고 20회, 100회 이렇게 다양하다. 부품 가격은 350만원~550만원 수준으로 싸지 않다. 그래서 이 회사의 분기 보고서에서 봐야 할 가장 중요한 포인트는 기계를 얼마나 팔거나 리스를 해주었는가 이다. 기계만 설치가 되면 그 때부터 꾸준한 수익 창출이 가능하다.

이 회사의 최근 분기 보고서를 같이 살펴보자.

로봇 수술의 경우 보통 아주 급하지 않은 수술인 경우가 많다. 그래서 코로나19 때 수술의 선택을 뒤로 미루는 경우가 많아져서 전체 적인 수술 횟수가 줄어들어 2020년의 경우는 매출이 감소한 것을 확인할 수 있다. 2021년에는 이연 수요가 있어서 크게 상승한 것을 확인할 수 있다. 하지만 아직도 완전한 정상화에 들어섰다고 얘기할 수는 없다. 코로나19가 끝나고 엔데믹이 선언된다면 수술 횟수가 좀 더 많아질 것이고 매출의 성장은 좀 더 크게 일어날 가능성이 있다.

총이익률(Gross Profit Margin)을 보면 거의 70%에 육박하는 것을 볼 수 있다. 영업 이익률도 30% 이상임을 확인할 수 있다. 로봇 의료 기기라고 해도 제조업인데 제조업의 영업 이익률이 30%를 넘을 수 있다는 것은 엄청난 부가가치를 만들어 내는 부분과 독과점의 힘이라고 볼 수 있다.

미국 지역과 미국 이외 지역으로 나눠서 매출을 살펴보자. 중요한 건 기기 설치량과 리스 대수를 확인하는 것이다. 앞으로도 분기 실적이 발표되면 이 2가지가 꾸준히 늘어나는 지만 확인하면 된다. 꾸준히 늘어나기만 한다면 이 회사에 투자하는데 주저할 필요는 없을 것 같다. 현재까지 미국에 4,139대가 설치되어 있고 리스도 빠른 속도로 늘어나고 있다. 1대 가격이 비싸기 때문에 최근 리스를 활용하는 병원들이 늘어나고 있는 추세이다. 시간이 지나서 리스의 판매 대수가 많이 늘어나게 된다면 부속품+기계값+리스 이자가 합쳐진 안정적인 매출 창출이 가능해질 수 있다.

미국 이외 지역에서 리스 판매가 빠르게 증가하고 있는 것을 확인할 수 있다. 미국 지역과 미국 이외 지역을 합쳐 매출이 연 30% 정도 늘어나고 있음을 확인할 수 있다. 코로나 상황에서 완전히 자유롭지 않은 상태임에도 30%나 성장할 수 있다는 건 이 회사가 가진 기술력이 얼마나 대단한 것인지를 보여주는 단적인 예라고 할 수 있다.

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Q) 우리는 왜 인튜이티브 써지컬을 사야 하는가?

첫째, 로봇 수술은 구조적인 성장을 하고 있다. 개복 수술보다 작은 구멍을 몇개 뚫어서 하는 복강경 수술이 침습 부위가 작고 수술 시간이 짧아서 수술 이후 회복이 훨씬 빠르고 미용적인 접근 차원에서도 유리한 모습을 보이기 있기에 조금 단가가 비싸도 로봇 수술을 원하는 환자들이 늘어나고 있다. 또한 원래는 수술 시 배에 카메라, 집게, 수술 도구 등의 투입을 위해 구멍을 여러개 뚫어야 했는데 최근에 단일공 모델이라고 해서 배꼽 부근에 1개만 구멍을 뚫어서 이를 모두 투입할 수 있는 장비가 제작되어 호응을 얻고 있다. 서로 다른 기관에서 조사한 자료도 보면 2025년 까지 연평균 19~20%가량 이 시장이 커질 것으로 생각하고 있다.

둘째, 인튜이티브 써지컬은 완벽한 독점 체계를 갖추고 있다. 조사하는 기관마다 약간의 차이는 있지만 시장 점유율이 79.82%에 육박한다. 이 독점력은 쉽게 깨지기 어렵다고 생각한다. 일단 의사라는 집단의 특징을 생각해 봐야 한다. 사람의 생명을 다루는 영역을 굉장히 보수적으로 접근한다. 충분한 근거와 축적된 데이타가 있기 전에는 새로운 장비의 투입이 이루어지기 어렵다. 아무리 좋은 기계가 등장을 해도 여러가지 절차를 거쳐서 시간이 오래 걸려야 승인을 받을 수 있고 승인을 받았다 하더라도 아무 사전 데이타가 없는 장비를 의사가 선뜻 사용하려 할까를 생각해 보면 이 독점력이 얼마나 무서운지 알 수 있다. 또한 기계만 팔고 끝나는 것이 아니라 장비 사용이라던가 이 장비를 활용한 수술방법에 대한 심층 교육을 제공한다. 전 세계의 수많은 의사들이 이 기구를 활용하면서 새롭게 얻는 사용법을 논문 등으로 공유하고 있으며 그에 대한 데이타를 쌓고 있다. 이 결과를 새롭게 교육에 투입하고 있다.

이렇게 오랜 기간 배우고 실제 현장에서 몇년씩 다빈치 로봇을 활용해서 수술을 진행한 의사가 있다고 한다면 새로운 기계가 나왔을 때 장비도 낯설고 모든걸 새롭게 배워야 한다고 하면 새로운 장비로 넘어갈 사람이 얼마나 될까? 이런 부분이 매우 강력한 해자를 제공한다.

셋째, 로봇 수술을 적용할 수 있는 적응증이 늘어나고 있다. 그 이전에는 A병에만 사용할 수 있었는데 기술과 활용도의 발전으로 B에도 적용가능 하다면 기계를 구입하는데 망설임이 점점 줄어들 것이다.

넷째, 이미 기계를 구입한 병원에서 추가로 구입하는 비율이 점점 높아지고 있다. 수술의 정확함과 사후 예후가 좋기에 환자들의 선택이 늘어나면서 추가적으로 장비를 구입해 한 병원에 여러대를 구입하는 경우가 늘어나고 있다. 적응증의 확대는 이런 흐름을 가속화 시킬 것이다.

로봇 수술은 점점 크게 증가할 것으로 생각된다. 훨씬 더 정교한 영역에서 침습 부위를 줄이면서 수술할 수 있고 기술이 더 발전하면 사람 손의 정교함을 크게 뛰어넘는 장비가 나올 것으로 생각된다. 이 기계를 활용한 수술의 데이타는 축적되어지고 바로바로 세계의 다른 의사들에게 공유되어 지고 있다. 수술법에 있어 인튜이티브 써지컬이 하나의 공유 플랫폼처럼 될 수도 있다. 그런 공유가 활발하면 활발할 수록 더 많은 의사들을 끌어들이게 될 것이므로 앞으로의 발전 가능성도 매우 크다고 생각한다.