[UNH]유나이티드 헬스 그룹의 비즈니스 모델 & 2023년 1분기 실적 보고서 분석

• UNH의 사업은 의료보험과 Optum 사업부를 중심으로 4가지 상호보완적인 영역으로 나누어져 있으며, 특히 Optum 부문의 성장은 UNH가 다른 의료보험 회사들과 차별화된 가치를 가지게 한다.
• UNH는 가입자 수 증가, 매출 성장, 강한 현금 흐름 등을 통해 안정적인 비즈니스를 운영하며, 특히 Optum 부문에서는 빠른 성장세를 보이고 있다.
• UNH의 PBM, Insight 사업은 그들의 비즈니스 모델에서 중요한 성장 엔진으로 작동하며, 이는 현대 의료 환경에서 점차 중요성이 증가하고 있다.
• UNH는 지속적인 M&A 전략을 통해 시장 점유율을 확대하고, 이로 인해 그들의 비즈니스 확장과 성장 가능성이 높아지고 있다.
• UNH는 배당성장주로서의 가치가 높으며, 애널리스트들은 UNH의 미래 성장에 대해 긍정적인 전망을 가지고 있다.

 

유나이티드 헬스 그룹(UNH)은 현재 제가 주목하고 있는 4개의 기업 중 하나이다. 이 회사의 지속적인 발전과 변화를 지켜보기 위해 주요 소식과 분기 실적을 주기적으로 확인하고 분석하려고 한다.

 

UNH의 사업은 4개의 주요 분야로 구성되어 있다. 이들은 서로 다른 영역에서 상호 보완적으로 작용한다. UNH는 전체적으로 건강보험, 병원 운영, 약물 혜택 관리(PBM), 그리고 데이터 수집 및 가공을 통한 효율성 향상에 초점을 맞추고 있다. 이런 다양한 사업 분야는 UNH를 독특하게 만들어주는 요인 중 하나이다.

UNH를 보면 의료 행위를 하는 모든 곳에 사업을 가지고 있는 것을 확인할 수 있다. 4개 사업을 간단하게 말하자면 United Health 영역은 의료보험을 다루고 있고, Optum Health는 병원 사업을 영위하고 있다. Optunm Rx는 PBM 사업과 처방전을 관리하고 있다. Optum Insight는 위에서 말한 3개에서 나오는 각각의 데이터를 수집하고 가공하여 효율을 극대화 시키고 있다. Optum 사업부의 경우 다른 보험회사도 고객이 된다. 이 지점이 UNH를 조금 특별하게 만들어준다. 세부 내용은 각각의 사업부에 대한 설명을 한 이후 자세하게 다뤄보고자 한다.

 

2023년 1분기 UNH의 실적을 살펴보면, 의료보험 사업이 70.5B의 매출을 기록하고, Optum 사업부는 54.1B의 매출을 보였습니다. 이는 UNH가 사업의 다양화를 효과적으로 이루고 있다는 것을 나타냅니다.

[United Healthcare]

의료 보험 사업의 경우 영업 이익이 6.2% 정도 되는 안정적인 비즈니스를 하고 있으며 신규 보험 가입자가 꾸준하게 증가하는 모습을 보여준다. 그리고 UNH는 거의 대부분의 매출을 미국 내에서 영위하고 있고 일부 글로벌로 확장을 시도하고 있다. 글로벌 신규 보험 가입자 수는 YoY로 4% 감소한 것을 확인할 수 있다. 의료 보험 시장에서의 점유율을 살펴보면 압도적인 1위 업체임을 확인할 수 있다.

출처 : https://csimarket.com/stocks/competitionSEG2.php?code=UNH

[Optum]

UNH 그룹의 성장성은 Optum 사업부문에 있다고 볼 수 있다. Optum Health, Optum Insight의 매출이 매우 빠르게 증가하는 것을 확인할 수 있다. 그리고 Optum Insight의 영업이익률은 20%에 육박하는  모습을 볼 수 있다.

 

재무재표를 보면 다음과 같다.

전 영역에서 성장이 일어난 것을 확인할 수 있다. 의료 보험 사업에서의 매출 비중을 파란색으로 표시하였다. Domestic은 미국 내의 개인과 고용주가 의료 보험에 가입한 매출을 나타낸다. 의료 보험 전체 매출에서 23%를 차지하고 있다. 글로벌은 겨우 3%의 매출로 매우 적은 것을 확인할 수 있다. 노인과 은퇴자의 보험 매출 비중이 47%로 매우 높은 것을 확인할 수 있다. 

 

Optum 사업부문을 보면 각 사업부문 모두 의료보험 사업의 성장률보다 월등하게 높은 것을 확인할 수 있다. 간단하게 말하면 의료보험 사업으로 꾸준하게 cash를 만들어내고, Optum 사업으로 성장성을 확보하는 매우 안정적으로 돈을 버는 사업 업 구조를 만들어놨다는 것을 확인할 수 있다. 

 

의료 보험 사업에서 제일 중요한 것은 보험의 가입자수일 것이다. UNH는 가입자수를 명확하게 제시하고 있다. 

Global은 가입자수가 소폭 감소하였고 그외의 모든 부분에서 가입자수가 크게 늘어나고 있음을 확인할 수 있다. 

 

요즘같이 불안한 상황에서는 현금 흐름이 원할하지 않은 기업은 매우 불안감을 유발할 수 있다. 위험할 땐 현금을 쥐고 있는 기업들이 최고라고 생각한다. 이런 관점에서 이 기업을 살펴보면 매우 안정감을 주는 것을 확인할 수 있다. 

여기까지 내용을 요약하면 다음과 같다.

가입자 수의 증가와 강력한 현금 흐름은 UNH의 비즈니스 안정성을 반영하는 중요한 지표이다. 2023년 1분기, 회사는 총 5.3백만명의 신규 가입자를 확보하였고, 자유 현금 흐름은 전년 동기 대비 16% 증가한 4.3B를 기록하였습니다. 이러한 강한 현금 흐름은 UNH가 주주 가치를 높이기 위한 주식 배당 및 주식 매입 등의 활동을 지속할 수 있는 기반을 제공합니다.

 

UNH의 PBM 사업은 회사의 독특한 성장 엔진으로 작동하고 있다. 이 사업은 의약품 가격과 보험 혜택을 조정하고 관리함으로써 의료 서비스의 비용 효율성을 높이는 역할을 한다. PBM 사업은 우리 나라에서는 이런 시스템이 없기 때문에 조금만 더 설명하고자 한다. 

PBM 업체들은 크게 3가지 방식으로 수익화를 한다.

1. Spread Pricing: PBM들은 약사에게 약물을 판매한 가격과, 이를 보험 계획에 청구한 가격 사이의 차액을 수익으로 취하는 방식을 사용한다. 이를 스프레드 프라이싱이라고 한다. 예를 들어, PBM이 약사에게 약물을 $10에 판매하고 보험 회사에는 $15로 청구하면, $5를 수익으로 취하게 되는 방식이다.

 

2. 제조업체로부터의 리베이트(할인): 제약사는 PBM에게 약물 판매를 촉진하기 위해 리베이트(할인)을 제공한다. 이러한 리베이트는 보험 혜택 목록에 약물을 포함시키는 대가로 제공되며, 이는 PBM의 주요 수익 원천 중 하나이다.

 

3. 관리 서비스 수수료: PBM들은 약물 혜택 관리와 관련된 다양한 서비스를 제공하고, 이러한 서비스에 대한 수수료를 받는다. 이는 약물 이용 검토, 약물 혜택 계획 설계, 약물 관련 교육 및 상담 등을 포함할 수 있다.

 

PBM 업체들은 다음 요인에 의해 성장이 가능해진다.

1. 약물 비용의 상승: 약물 비용의 계속적인 상승은 PBM의 서비스가 필요성을 높여준다. PBM들은 이러한 비용 상승을 관리하고 제어하는 방법을 제공하므로, 이는 PBM의 성장을 촉진하는 주요 요인이다.

2. 약물 사용량의 증가: 고령화 인구와 병리적 상태의 증가로 인해 약물 사용량이 증가하고 있다. 이는 PBM의 서비스에 대한 수요를 높이고, 이에 따라 PBM의 성장을 촉진한다.

3. 만성질환의 증가와 건강보험 지출 증가: 만성질환의 발병률이 증가하고, 이로 인해 개발된 국가와 신흥 국가에서 건강보험 지출이 증가하고 있다. 이러한 상황은 처방전 약물의 비용 관리에 대한 요구가 높아짐에 따라 PBM 서비스에 대한 수요가 증가하고 있다. 또한, 최근의 약물 가격 상승이 건강보험 지출에 영향을 미치며, 이로 인해 건강보험 제공업체들 사이에서 이러한 서비스의 채택이 증가하고 있다.

4. 메일 주문 배달 서비스 확장 및 원격 지역에서의 배포 네트워크 강화: 이런 상황은  PBM 서비스의 채택을 촉진하고 있으며, 이에 따라 특수 약물에 대한 수요 증가로 PBM 시장 성장이 촉진되고 있다.

5. AI의 발달: 기계 학습과 인공 지능(AI) 알고리즘을 활용하여 인간의 오류를 줄이고 청구 처리 시간을 단축하는 등의 효과를 볼 수 있다. 이는 PBM 기업들이 의료비용을 줄이고 보험 처리 절차의 효율성을 높이는 데 도움이 된다.

6. 약물비용의 증가: 만성질환 치료를 위한 고비용의 브랜드 약물 개발에 대한 제약사의 노력이 증가하면서 약물비용이 크게 증가하고 있다. 이는 전 세계의 건강보험 지출 증가를 초래하며, 이로 인해 약물비용을 줄이고 제약비용을 관리하기 위한 PBM 서비스에 대한 수요가 증가하고 있다.

 

2022년 기준 PBM 업체들의 점유율을 살펴보면 다음과 같다. UNH가 3대 PBM 업체 중 하나임을 확인할 수 있다. 

출처 : https://www.statista.com/statistics/239976/us-prescription-market-share-of-top-pharmacy-benefit-managers

 

UNH의 사업 부문별 매출 구조를 조사해 보면 이는 끊임없이 변화하고 있다.

미래에셋 리서치 센터의 자료에 따르면, 대체적으로 United Health의 매출 비중은 감소하는 반면, Optum 부문의 매출 비중은 계속 증가하고 있다. 이 추세는 영업 이익에서도 동일하게 나타나며, Optum 부문의 성장과 이익률이 UNH가 다른 의료보험 회사들과는 독특한 가치를 가지게 만드는 주요한 요인임을 보여준다.

 

Optum 부문의 성장성을 분석하면, 이 부문의 성장률과 영업 이익률은 다른 의료 보험 회사에서 볼 수 있는 수치를 월등히 능가하고 있다. 

특히 최근에는 Optum Insight의 성장률이 두드러지게 증가하고 있다.

'의료 보험 사업, PBM(약), 병원 운영, 이들 간에 생성되는 정보 사업' 이 4개 사업의 시너지를 단도직입적으로 확인할 수 있는 것이 바로 손해율이다. 손해율은 보험 회사가 고객들에게 돌려주는 비용의 비율이다. 고객에게 100만원을 받고 80만원을 돌려주면 손해율이 80%인 것이다. 경쟁회사들과의 손해율과 영업이익의 차이를 보면 다음과 같다.

경쟁 업체 대비 손해율은 낮고 영업 이익률은 높다. 이것 하나만 봐도 왜 이 기업이 높은 가치를 가지고 있는지를 쉽게 이해할 수 있다.

 

이 밖에도, UNH는 지속적인 M&A 전략을 통해 시장 점유율을 꾸준히 확장해 나가고 있다. 2022년과 2023년에 인수한 회사들을 보면, UNH가 Optum 사업부를 중심으로 사업을 확장하고 있는 것을 명확하게 확인할 수 있다.

컨퍼런스 콜에서 나온 이야기와 최근 기사들을 정리해 보면 다음과 같다.

1. 2022년 한해에만 10,000명 이상의 새로운 임상의 영입

2. EPS 13~16%의 장기 성장이 이뤄질 것으로 생각함

3. 영국의 EMIS 인수 과정 진행 중인데 EMIS는 영국 1차 진료 제공자의 40%의 진료 정보 네트워크 가지고 있음

4.연초대비 고객이 70만명, 메디케어 어드밴티지(MA) 고객 44만명 증가

5. 공보험관련 정책 리스크(MA 위험조정 모델 변경, 감사 강화, 메디케이드 자격재심사 등)로 주가 하락하였으나 위험 조정 모델 조정을 3년에 걸쳐 단계적 시행, 2024년에 MA 수가 3% 인상 등 정책 리스크를 해결해 가는 중

6.얼마전 CEO가 메디케어 환자들이 이전에 연기했던 수술을 진행하면서 의료보험 손해율이 이전 전망치 상회할 것이라는 말로 인해 급락

 

앞으로의 기업의 성장 가능성은 다음에서 찾아볼 수 있다.

1. 고령화 인구 : 의료 서비스에 대한 수요 증가, 장기 치료 서비스, 예방 의료 및 만성 질환 관리 수요 증가

2. 기술 및 디지털 헬스 : 디지털 기술 많이 수용, 원격 환자 모니터링, 개별화된 치료, 효과적인 기록 관리 등은 Optum 섹터로 인해 수혜 예상

3. 의료 인식 향상 : 코비드19로 인해 건강 및 웰빙 인식 증가, 예방 치료 수요 증가로 인해 의료 서비스 요구 증가

4. 만성질환 : 당뇨, 심장질환, 비만 등 만성질환의 증가가 보건의료서비스 수요 증가

 

2023.6.16일 종가 기준으로 주가는 다음과 같다. 주봉인데 지금 가격이 나쁘진 않다고 생각한다. 

또한, UNH는 배당성장주로서의 매력도 갖고 있다. 그 배당의 지속성과 성장률은 상당히 높으며, 특히 지난 5년 동안의 평균 배당 성장률은 약 16.74%에 달한다.

기업의 꾸준한 이익 관점에서 살펴보자. 2018년부터 보면 EPS가 miss 난 적이 한번도 없다. 

마지막으로, 다수의 애널리스트들은 UNH의 미래 성장에 대해 긍정적인 전망을 가지고 있다. 그들의 추정치에 따르면, 2025년까지 꾸준한 두 자릿수의 성장률을 유지할 것으로 보인다.